食品饮料四年牛市启示录

食品饮料四年牛市启示录2015年6月以来，消费股超额收益显著，其中，食品饮料板块涨幅达到69%。股价表现取决于估值和盈利，单纯从基本面数据看，即食品饮料的盈利情况与全部A股的背离并不夸张，两者背离并没有20102012年期间那么显著，盈利似乎难以解释食品饮料如此高的超额收益，这也意味着估值提升也是重要驱动力。就估值提升的影响因素看，很多投资者会自然想到北上资金，但陆股通开通以来，有些行业同样获得北上资金的大幅流入，但并没有超额收益。这说明，北上资金只是估值推升的部分驱动因素。实际上，以食品饮料为代表的部分消费板块，其估值推升的驱动力中，经济转型是关键因素。2015年，中国人均GDP正式突破8000美元，经验上，人均GDP到了800010000美元是一国经济转型到了拐点的质变性标签。与之呼应，史上最大幅度的恩格尔系数下跌也是对消费升级发生实质性跃升的佐证。经济转型情况对资本市场的映射也曾在美国发生过。1976年开始美国人均GDP突破8000美元。1980年前后美国经济结构迎来拐点，私人消费异军突起。这也是上世纪80年代美国消费类企业大兴的时代背景。在19801984年，共有18只消费股问鼎标普500排名前50，这其中包括8只核心消费品股票和10只非核心消费品股票。19851989年，消费股继续保持强劲态势，22只消费股排名标普500前50，这其中包括10只核心消费品股票和12只非核心消费品股票。总体来看，1980年代消费股在标普500排名前50的个股中占到40%。对过去的复盘是为了更好地指导未来，事实上，2015年以来行业表现的显著分化，对未来投资有重要的启示。其中，较为重要的一点在于，转型过程中，总量与结构往往存在明显背离。这种背离有两层内涵：其一，企业韧性或强于宏观韧性；其二，除了消费升级，还可关注产业升级对应的投资机会，即技术密集型产业资本开支扩张。近年来，随着产业升级和消费升级的逐步演绎，经济层面出现了很多趋势性变化，而映射到投研层面，宏观和微观的脱节成为基本面分析框架的一大关键问题。借助A股企业盈利和名义GDP的拟合图可以直观看出，企业盈利走势和名义GDP增速在这几年出现了背离。这种背离对资本市场的指导意义在于，随着中国经济从高速度向高质量转变，企业盈利和GDP增速脱节是未来大概率要发生的，而股市表现取决于企业盈利、无风险收益率和风险溢价，这就意味着未来股市表现和GDP增速脱节有望成为常态。仅仅因为经济长趋势下台阶而对A股悲观，显然是不可取的。企业韧性强于宏观韧性的原因，除了产业升级和消费升级对应的新兴产业占比逐步提升之外，我们认为传统行业供给端调整和减税降费是两大关键因素。事实上，结合日美转型经验，可以发现，随着中国已经变成消费拉动的经济体，满足消费升级需求的消费品企业，为消费升级提供设备和服务的制造企业，这两块是转型经济中最关键的两条主线。这也意味着，消费升级和产业升级是寻找结构性机会的关键线索。值得注意的是，消费升级和产业升级，对A股行业表现的映射上，有较大的不同，核心是主导产业的生命周期有所不同。其中，消费升级对应的食品饮料和家用电器多是传统行业，白酒和白电等代表性行业处在成熟期。而产业升级对应的ToB端信息技术板块，如云计算、半导体、5G等，大部分处在成长阶段。站在当前时点，建议积极关注产业升级对应的投资机会，以12年的时间周期看，成长阶段的行业后续盈利释放或更具有爆发性。

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